熱門看點(diǎn):騰訊還有沒有賣點(diǎn)?

來源:英為財(cái)情

社交巨頭騰訊(00700.HK)截至2022年6月30日止的上半年業(yè)績(jī)顯露疲勢(shì),第2財(cái)季收入更首現(xiàn)同比下降。

第2季收入按年下降3.06%,至1340.34億元(單位人民幣,下同),加上第1季收入大致與去年持平,導(dǎo)致騰訊的上半年收入按年下降1.48%,至2695.05億元。


(相關(guān)資料圖)

廣告收入和游戲業(yè)務(wù)隨國際大環(huán)境需求不振影響,是拖累其收入表現(xiàn)的主要原因。

今年上半年以來,Meta(META.US)、蘋果(AAPL.US)等國際互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)都面臨消費(fèi)需求增長(zhǎng)疲弱,平臺(tái)經(jīng)濟(jì)收入支柱——廣告收入增速放緩等影響。在如此大環(huán)境中,騰訊的上半年收入增速不再,似乎有跡可循。

第2季騰訊的股東應(yīng)占凈利潤(rùn)同比下滑56.28%,至186.19億元;上半年股東應(yīng)占凈利潤(rùn)則按年下滑53.48%,至420.32億元。

筆者認(rèn)為,全球股市受美聯(lián)儲(chǔ)和歐洲央行加息影響,遭受拋壓,拖累了投資大戶騰訊的投資賬面回報(bào)(將在下文論述),是導(dǎo)致其賬面利潤(rùn)急挫的主要原因。

如果不考慮這些賬面損益,以及非持續(xù)性款項(xiàng),騰訊的第2季非會(huì)計(jì)準(zhǔn)則股東應(yīng)占凈利潤(rùn)實(shí)際上為281.39億元,按年下降17.33%;上半年非會(huì)計(jì)準(zhǔn)則股東應(yīng)占凈利潤(rùn)為536.84億元,按年下降20.06%。

盡管第2季及上半年利潤(rùn)見雙位數(shù)降幅,在騰訊公布業(yè)績(jī)之后,其股價(jià)卻出現(xiàn)反彈,讓該股暫時(shí)走出了近日頻頻跌破300港元關(guān)口的陰霾,重上逾310港元水平。

疲弱的環(huán)球經(jīng)濟(jì)環(huán)境、消費(fèi)信心不足、全球游戲產(chǎn)業(yè)下行,騰訊在短期內(nèi)似乎難以走出這樣的掣肘,那么為何投資者又忽然對(duì)其恢復(fù)信心呢?

態(tài)度決定一切

誰都無法單槍匹馬扭轉(zhuǎn)大環(huán)境,即便市值規(guī)模大如蘋果、騰訊,在時(shí)代的洗禮下也只能默默接受。

但是,與其表決心,不如從行動(dòng)上來證明自己的態(tài)度。

騰訊的第2季業(yè)績(jī)表現(xiàn)差強(qiáng)人意,但在業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上,它改變現(xiàn)狀的態(tài)度還是贏得了市場(chǎng)的好感。

在公布業(yè)績(jī)之前,騰訊取消員工餐飲方面的福利,成為熱搜,似乎已經(jīng)顯露出該巨頭開源節(jié)流的決心。

騰訊在第2季業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上就提出了降費(fèi)提效的具體措施如下:

1)關(guān)閉部分非核心業(yè)務(wù),例如線上教育、電商、直播游戲等;

2)優(yōu)化表現(xiàn)不佳的業(yè)務(wù),例如虧損的數(shù)字內(nèi)容服務(wù)、規(guī)模較小的社交媒體產(chǎn)品;

3)收緊對(duì)營銷項(xiàng)目的管控,銷售及營銷開支按年下降21%;

4)將國內(nèi)所有自營服務(wù)移到騰訊云上,以提升成本效率;

5)優(yōu)化員工結(jié)構(gòu)和控制員工成本,員工人數(shù)較上季減少大約5000人。

在復(fù)雜多變的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境中,騰訊還提出其他效率提升措施,以支持盈利能力的回升:

云業(yè)務(wù)方面:1)縮減虧損的業(yè)務(wù)互動(dòng)以提升盈利能力;2)將業(yè)務(wù)重點(diǎn)更多的放在內(nèi)部開發(fā)產(chǎn)品,尤其PaaS和SaaS以優(yōu)化增長(zhǎng)質(zhì)量。

支付服務(wù)方面:1)管理資金渠道,以降低單位交易成本;2)聚焦高增值服務(wù)的開發(fā)和運(yùn)營。

長(zhǎng)視頻業(yè)務(wù)方面:1)優(yōu)化內(nèi)容開支和更專注于資本投入回報(bào);2)協(xié)調(diào)用戶定價(jià),以提升每用戶價(jià)值(ARPU)。

視頻號(hào)業(yè)務(wù)方面:1)隨著業(yè)務(wù)生態(tài)群聚效應(yīng)的提升,降低內(nèi)容采購;2)優(yōu)化貸款和服務(wù)器使用率,以降低視頻觀看的單位成本。

在季度業(yè)績(jī)中,騰訊還表示會(huì)在受歡迎的視頻號(hào)中推出信息流廣告,這或?yàn)槠溟_辟新的收入來源。

社交平臺(tái)及廣告能否觸底反彈?

2022年6月30日,微信及WeChat的合并月活躍賬戶數(shù)為12.991億,較上季增加10.8百萬,較去年同期增加47.7百萬;相比之下,全球用戶規(guī)模最大的Facebook,2022年6月末用戶較上季下降2百萬,較去年同期增加39百萬,至29.34億。

顯然,微信及WeChat的增幅繼續(xù)領(lǐng)先同行,但是從下圖可見,其用戶增速已現(xiàn)疲勢(shì)。

收費(fèi)賬戶方面,騰訊2022年6月30日的收費(fèi)增值服務(wù)注冊(cè)賬戶數(shù)為2.347億,較上季減少4.4百萬,但較去年同期增加5.3百萬。

見下圖,騰訊的收費(fèi)增值服務(wù)注冊(cè)賬戶數(shù)增速似乎已經(jīng)見頂。

平臺(tái)經(jīng)濟(jì)有一個(gè)特點(diǎn),與線下對(duì)應(yīng)服務(wù)的供應(yīng)商所不同的是,平臺(tái)經(jīng)濟(jì)讓用戶能夠更輕松地觸達(dá)服務(wù),但同時(shí)也降低了后來者的進(jìn)入門檻。

舉個(gè)簡(jiǎn)單的例子,在線下探訪朋友,有物理距離的阻隔,而在線上與朋友互動(dòng),基本上沒有障礙。同樣,因?yàn)橛形锢碜韪?,線下探訪有一定的機(jī)會(huì)成本,而在線上聯(lián)系則大大降低了成本。

此外,線上開設(shè)平臺(tái)的初始成本也相對(duì)較低,因此吸引了眾多社交媒體的興起。對(duì)于用戶來說,在多個(gè)社交平臺(tái)轉(zhuǎn)換幾乎為零成本,也就毋論忠誠度了。所以線上社交平臺(tái)與線下見面的交友設(shè)施不同,前者因?yàn)橛脩裟茌p松轉(zhuǎn)換和選擇,面臨的競(jìng)爭(zhēng)要激烈得多。

平臺(tái)經(jīng)濟(jì)因而給人一種“贏家通吃”的錯(cuò)覺。

但事實(shí)并非如此,騰訊和Meta的社交平臺(tái)用戶規(guī)模全球稱冠,但它們的盈利能力卻每況愈下,是因?yàn)榈竭_(dá)某一個(gè)臨界點(diǎn),新增用戶并不能為其帶來最高的回報(bào)。

這個(gè)臨界點(diǎn)是什么?

筆者認(rèn)為,是用戶規(guī)模到達(dá)某個(gè)點(diǎn)后,平臺(tái)需要支付更高的獲客成本。

以騰訊為例,它的用戶接近13億,已相當(dāng)于我國人口的90%以上,進(jìn)一步擴(kuò)張的空間已不大,要拓展這個(gè)邊界,必然就要增加投入,分?jǐn)偟矫棵略鲇脩羯砩系某杀揪蜁?huì)大大上升,這正是其用戶增加,收入?yún)s下降的原理。

正因如此,騰訊提出了降本增效,在降低成本的同時(shí),想辦法延長(zhǎng)用戶在其平臺(tái)上的時(shí)長(zhǎng),以提升單個(gè)用戶可讓其賺取的價(jià)值。

近13億用戶是騰訊的底氣,讓其在各個(gè)服務(wù)生態(tài)游刃有余,這包括支付、社交媒體廣告、電商、收費(fèi)娛樂、小程序……

但是,騰訊面臨Meta一樣的難題——來自字節(jié)跳動(dòng)的抖音和TikTok的競(jìng)爭(zhēng)。

抖音和TikTok在短期內(nèi)累積起龐大的用戶群,但更為重要的是,它能夠形成實(shí)用有效的變現(xiàn)模式——龐大的數(shù)據(jù)、先進(jìn)的算法和領(lǐng)先一步的創(chuàng)新營銷方式,讓其能實(shí)現(xiàn)精準(zhǔn)營銷的快速變現(xiàn)。

后知后覺的騰訊或失卻了這一先機(jī),其短視頻的流量相對(duì)較低,就算通過插入廣告變現(xiàn),也僅相當(dāng)于抖音的1.0版本,現(xiàn)在的抖音已能通過大數(shù)據(jù)和算法,描繪用戶畫像,來實(shí)現(xiàn)精準(zhǔn)營銷,并自設(shè)電商平臺(tái),讓商家直接能在抖音上帶貨,做成了騰訊(社交)與阿里巴巴(電商平臺(tái))的混合體,這都是騰訊尚未能企及的優(yōu)勢(shì),也是騰訊在節(jié)省成本的同時(shí),卻加大研發(fā)的原因。

2022年第2季,騰訊的研發(fā)開支同比增加17.01%,至150.1億元,占收入的比重由去年同期的9.28%上升至11.20%,見下圖。

其投入增加及新的業(yè)務(wù)布局(例如視頻號(hào)廣告)能不能為其帶來更佳的收益,尚需觀察后效。

版號(hào)陪跑,騰訊的游戲業(yè)務(wù)還行不行?

這幾個(gè)月發(fā)布的游戲版號(hào),都沒有騰訊的名字,不過該公司預(yù)期會(huì)在將來收到版號(hào)。

騰訊在6月份的年度產(chǎn)品發(fā)布會(huì)上公布了40多款產(chǎn)品和內(nèi)容。

伽馬數(shù)據(jù)的報(bào)告顯示,騰訊于發(fā)布會(huì)上公布了旗下《王者榮耀》、《天涯明月刀》等7款系列IP的新動(dòng)態(tài);又放出了《英雄聯(lián)盟電競(jìng)經(jīng)理》、《代號(hào):致金庸》、《暗區(qū)突圍》等產(chǎn)品。

同一份報(bào)告指,騰訊于7月在國內(nèi)市場(chǎng)上線《暗區(qū)突圍》和《英雄聯(lián)盟電競(jìng)經(jīng)理》;海外市場(chǎng)方面,其海外品牌Level Infinite推出了開放世界宇宙RPG手游《妄想山海》,在日本地區(qū)首日登頂免費(fèi)榜第一,但其他地區(qū)表現(xiàn)一般。8月份還將在海外公測(cè)《幻塔》。

筆者認(rèn)為,游戲出海等有利措施,應(yīng)可推動(dòng)騰訊的海外游戲業(yè)務(wù)發(fā)展,而若騰訊在未來幾個(gè)月收到國內(nèi)版號(hào),有望提振投資者對(duì)其國內(nèi)游戲業(yè)務(wù)見底回升的信心。

所以相對(duì)來說,其游戲業(yè)務(wù)觸底反彈的預(yù)期或相對(duì)來說更有希望達(dá)成。見下圖,騰訊的游戲業(yè)務(wù)收入增速降至近年低位。

金融科技及企業(yè)服務(wù):盈利能力提升

2022年第2季,騰訊的金融科技及企業(yè)服務(wù)分部收入按年微增0.75%,至422.08億元,是唯一實(shí)現(xiàn)收入增長(zhǎng)的業(yè)務(wù)部門。

盡管收入增速疲弱,金融科技及企業(yè)服務(wù)分部的季度毛利同比增長(zhǎng)4.88%,至140.75億元,毛利率由去年同期的32.0%進(jìn)一步提升至33.3%。

或可留意,該業(yè)務(wù)第2季的表現(xiàn)是偶然性還是可持續(xù)的,以及隨著規(guī)模效益的提升,該業(yè)務(wù)分部能不能實(shí)現(xiàn)“飛輪效應(yīng)”。

被低估的投資

在騰訊公布業(yè)績(jī)之前,關(guān)于騰訊減持外賣平臺(tái)美團(tuán)-W(03690.HK)的消息傳得沸沸揚(yáng)揚(yáng)。管理層在業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上否定了有關(guān)傳聞,并表示其投資組合的價(jià)值被嚴(yán)重低估。

騰訊確實(shí)持有大量奇貨可居的上市投資,詳情請(qǐng)參閱《【財(cái)華洞察】騰訊還有哪些市值可觀的奇貨?》

但需要注意的是,從其最新季度業(yè)績(jī)提供的數(shù)據(jù)來看,其上市投資的公允值處于近兩年的低位水平。歐美央行加息,全球經(jīng)濟(jì)前景欠佳,國內(nèi)監(jiān)管,是導(dǎo)致上市投資市值下降的主要原因。

筆者匯總了騰訊的處置投資公司收益、投資公允值變動(dòng)賬面收益、投資減值撥備、股息收入、應(yīng)占長(zhǎng)期投資虧損等等與投資相關(guān)的款項(xiàng),發(fā)現(xiàn)騰訊于2022年第2季實(shí)際錄得賬面虧損,達(dá)到9.19億元,相較而言,去年同期為收益61.5億元,而上一季為收益53.72億元,這也是其賬面凈利潤(rùn)大幅下滑的原因。

在股市暢旺的年份,騰訊的投資收益都處于極高的水平,例如2020年第4季,美股和港股以及歐洲股市大漲,騰訊的季度投資收益相當(dāng)于其稅前利潤(rùn)的51%,為其帶來極佳的回報(bào)。

從下圖可見,其投資收益在2021年第4季到達(dá)極高的水平,主要因?yàn)橄蚬蓶|分派京東集團(tuán)-SW(09618.HK,JD.US)股份的形式出售京東,產(chǎn)生780億元的處置收益,如果扣除這筆收益,其實(shí)際錄得投資虧損10.36億元,與2022年第2季一樣,也是因?yàn)楣墒斜憩F(xiàn)不佳所產(chǎn)生的減值撥備。

筆者匯總了騰訊在資產(chǎn)負(fù)債表中所列的投資項(xiàng)目,包括投資物業(yè)、聯(lián)營公司和合營公司投資、金融資產(chǎn)投資等,得出2022年6月30日的投資資產(chǎn)賬面值或?yàn)?707.81億元,其中上市企業(yè)的投資賬面值或?yàn)?115.45億元,非上市投資的賬面值(不包括投資物業(yè),但包括理財(cái)產(chǎn)品)或?yàn)?613.87億元。

值得留意的是,6月30日騰訊的上市企業(yè)公允值高達(dá)6019億元,是其上市投資賬面值的1.93倍,換言之,如果按6月30日的市價(jià)出售這些上市投資,騰訊或可實(shí)現(xiàn)稅前利潤(rùn)2904億元,回報(bào)率或可達(dá)到93%。

但是從下圖可見,在股市不斷刷新紀(jì)錄高位的2020年下半年到2021年前三季,騰訊的可實(shí)現(xiàn)投資回報(bào)要高得多——見曲線與柱形頂端之間的空白處,在當(dāng)前股價(jià)低迷時(shí)出售這些上市投資似乎并非明智之舉,尤其考慮到騰訊不差錢,其2022年6月30日的現(xiàn)金及定期存款合共已達(dá)3159億元,還有每年逾千億的經(jīng)營活動(dòng)凈現(xiàn)金流入。

總結(jié)

面對(duì)抖音的競(jìng)爭(zhēng),騰訊在社交平臺(tái)新的變局能不能為廣告、社交媒體等業(yè)務(wù)帶來進(jìn)展,尚需時(shí)間證明。

從游戲業(yè)務(wù)來看,上半年的騰訊可謂處于極不利的局面,一方面是全球游戲市場(chǎng)增長(zhǎng)放緩,另一方面是陪跑國內(nèi)版號(hào),接下來幾個(gè)月,隨著新游戲的推出,騰訊或許能否極泰來。

金融科技與企業(yè)服務(wù)方面,全球經(jīng)濟(jì)前景不佳會(huì)影響到這些業(yè)務(wù)的增長(zhǎng),但在最新一季,騰訊的毛利率有所改善,成本效益的優(yōu)化能不能持續(xù)提振這項(xiàng)業(yè)務(wù)值得關(guān)注。

投資方面,其上市投資的公允值雖然較賬面值存在較高的溢價(jià),但在股市波動(dòng)加大,歐美央行收緊貨幣政策,令股市持續(xù)承壓之際,出售投資獲利套現(xiàn)并非理性之策。

騰訊的管理層提到,就算出售投資,也會(huì)優(yōu)先考慮回饋股東,加上騰訊持續(xù)在市場(chǎng)上回購股份的努力,或許能為其低迷的股價(jià)帶來一定的支撐作用。

按股價(jià)312.60港元計(jì)算,騰訊的市值為3萬億港元,相當(dāng)于其截至2022年6月末止12個(gè)月非會(huì)計(jì)準(zhǔn)則歸母凈利潤(rùn)的23.64倍,低于當(dāng)前蘋果的市盈率27.52倍。更為便宜的估值,也應(yīng)是其賣點(diǎn)之一。

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