成本壓力緩和難抵內(nèi)需走弱——工業(yè)企業(yè)效益數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)(22.10)

來源:申萬宏源宏觀

成本壓力緩和難抵內(nèi)需走弱


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工業(yè)企業(yè)效益數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)(22.10)

秦泰博士?CFA 首席宏觀分析師

屠強(qiáng) FRM 高級(jí)宏觀分析師

申萬宏源宏觀

主要內(nèi)容

前期油價(jià)階段性下行繼續(xù)緩釋成本壓力,但疫情散發(fā)疊加地產(chǎn)周期偏弱拖累營收,10月利潤增速再度走弱。10月工業(yè)企業(yè)利潤累計(jì)同比下行0.7個(gè)百分點(diǎn)至-3.0%,當(dāng)月同比回落4.8個(gè)百分點(diǎn)至-8.6%,結(jié)束7月以來持續(xù)改善之勢。但從成本端來看,國際原油價(jià)格7月以來震蕩下行,持續(xù)緩釋工業(yè)企業(yè)成本壓力,10月營業(yè)成本對(duì)當(dāng)月利潤總額的拖累幅度繼續(xù)收窄0.9個(gè)百分點(diǎn)至-14.9個(gè)百分點(diǎn)。但10月至今部分地區(qū)疫情散發(fā)沖擊供需,加之地產(chǎn)投資竣工走弱對(duì)可選消費(fèi)的持續(xù)壓制,10月營收對(duì)工業(yè)企業(yè)利潤增速的拉動(dòng)作用卻明顯弱化3.7個(gè)百分點(diǎn)至2.4個(gè)百分點(diǎn)。此外營收走弱的同時(shí)往往因固定費(fèi)用的存在而費(fèi)用率趨升,費(fèi)用對(duì)工業(yè)企業(yè)利潤增長的貢獻(xiàn)也回落1.9個(gè)百分點(diǎn)。

散發(fā)疫情影響供需,疊加地產(chǎn)周期偏弱對(duì)可選消費(fèi)的持續(xù)壓制,營收增速回落至20Q2以來最低值。10月工業(yè)企業(yè)營收增速大幅回落8.1個(gè)百分點(diǎn)至-1.3%,為20年3月以來首次轉(zhuǎn)負(fù),雖然部分受到PPI回落的影響,但剔除通脹后實(shí)際營收增速仍回落5.9個(gè)百分點(diǎn)至0%。結(jié)構(gòu)上雖然投資穩(wěn)增長政策繼續(xù)加碼令煤炭冶金產(chǎn)業(yè)鏈營收增速回落幅度相對(duì)較小,但散發(fā)疫情對(duì)工業(yè)生產(chǎn)和出口構(gòu)成負(fù)面影響,同時(shí)繼續(xù)擾動(dòng)內(nèi)需,疊加地產(chǎn)周期偏弱對(duì)可選消費(fèi)的拖累凸顯,石化產(chǎn)業(yè)鏈、更靠近下游的其他行業(yè)營收增速回落明顯。

前期油價(jià)回落繼續(xù)緩釋當(dāng)前成本壓力,石油化工產(chǎn)業(yè)鏈成本率繼續(xù)下行。10月工業(yè)企業(yè)成本率大幅回落16bp至84.8%,國際油價(jià)向國內(nèi)工業(yè)企業(yè)成本率傳導(dǎo)存在2個(gè)月時(shí)滯,7月以來持續(xù)回落的油價(jià)帶來的滯后成本緩釋效應(yīng)仍在延續(xù)。分結(jié)構(gòu)看,9月已在明顯改善的石油化工產(chǎn)業(yè)鏈成本率,10月繼續(xù)下行64bp至84.5%,石油加工、化學(xué)纖維等石化中下游成本率均下行明顯。另一方面,伴隨國內(nèi)煤炭增產(chǎn)保供持續(xù)強(qiáng)化,以及基建加速穩(wěn)增長,煤炭冶金產(chǎn)業(yè)鏈成本率繼續(xù)回落。

煤炭增產(chǎn)保供持續(xù)壓低煤炭開采業(yè)利潤增速,但10月整體工業(yè)利潤轉(zhuǎn)弱,上游利潤占比反而小幅回升。利潤過度向上游集中態(tài)勢可能會(huì)持續(xù)抑制制造業(yè)生產(chǎn)積極性。今年以來特別是近幾個(gè)月煤炭增產(chǎn)保供政策堅(jiān)定執(zhí)行,煤炭開采和洗選業(yè)前10個(gè)月利潤累計(jì)同比增速較9月下行26.8個(gè)百分點(diǎn)至62.0%,但由于10月整體工業(yè)企業(yè)利潤轉(zhuǎn)弱,10月煤炭開采和洗選業(yè)占工業(yè)企業(yè)利潤總額之比反而較9月回升0.1個(gè)百分點(diǎn)至12.7%。

前期油價(jià)回落仍將保障至年底工業(yè)企業(yè)成本壓力緩釋,但內(nèi)需偏弱或約束工業(yè)利潤改善幅度,預(yù)計(jì)工業(yè)利潤延續(xù)弱恢復(fù)態(tài)勢。7月以來油價(jià)階段性回落在9-10月持續(xù)緩和國內(nèi)工業(yè)企業(yè)成本壓力。但國內(nèi)疫情散發(fā)與地產(chǎn)周期偏弱持續(xù)壓制內(nèi)需恢復(fù),營收增速10月大幅回落。雖然四季度基建投資仍有望繼續(xù)發(fā)揮穩(wěn)增長效果,但基建穩(wěn)增長融資需求最大階段可能已過去,未來數(shù)月信用融資需求決定因素可能再度向房地產(chǎn)需求和開發(fā)融資轉(zhuǎn)移。最新的“十六條”政策對(duì)于地產(chǎn)投資一端的融資保障力度相當(dāng)巨大,但如果缺乏地產(chǎn)需求的根本性轉(zhuǎn)向,地產(chǎn)投資和竣工的改善幅度預(yù)計(jì)也將是較為邊際的。因此,預(yù)計(jì)后續(xù)工業(yè)品需求仍將恢復(fù),但恢復(fù)速度或相對(duì)溫和,四季度工業(yè)企業(yè)利潤增速預(yù)計(jì)仍將弱恢復(fù)。國際原油價(jià)格方面,沙特能源部上周五再度強(qiáng)調(diào)堅(jiān)持減產(chǎn)至2023年底的重要性,疊加目前俄油限價(jià)政策談判以及年底歐盟對(duì)俄羅斯原油制裁實(shí)質(zhì)性落地,全球原油供給仍可能小幅趨緊,此外美聯(lián)儲(chǔ)最新紀(jì)要透露出提前轉(zhuǎn)鴿的可能性,油價(jià)明年能否延續(xù)近期的單邊下行趨勢仍存較大不確定性,明年年初工業(yè)企業(yè)成本壓力可能有所抬升。明年工業(yè)企業(yè)利潤的改善,仍有賴于煤炭增產(chǎn)保供政策的繼續(xù)執(zhí)行,以及財(cái)政政策積極擴(kuò)張、貨幣政策配合型寬松引導(dǎo)工業(yè)品需求改善。

風(fēng)險(xiǎn)提示:穩(wěn)增長政策見效速度慢于預(yù)期

一、前期油價(jià)階段性下行繼續(xù)緩釋成本壓力,但疫情散發(fā)疊加地產(chǎn)周期偏弱拖累營收,10月利潤增速再度走弱。

10月工業(yè)企業(yè)利潤累計(jì)同比下行0.7個(gè)百分點(diǎn)至-3.0%,當(dāng)月同比回落4.8個(gè)百分點(diǎn)至-8.6%,結(jié)束7月以來持續(xù)回升勢頭。但從成本端來看,國際原油價(jià)格7月以來震蕩下行,持續(xù)緩釋工業(yè)企業(yè)成本壓力,10月營業(yè)成本對(duì)當(dāng)月利潤總額的拖累幅度繼續(xù)收窄0.9個(gè)百分點(diǎn)至-14.9個(gè)百分點(diǎn)。但10月至今部分地區(qū)疫情散發(fā)沖擊供需,加之地產(chǎn)投資竣工走弱對(duì)可選消費(fèi)的持續(xù)壓制,10月營收對(duì)工業(yè)企業(yè)利潤增速的拉動(dòng)作用卻明顯弱化3.7個(gè)百分點(diǎn)至2.4個(gè)百分點(diǎn)。此外營收走弱的同時(shí)往往因固定費(fèi)用的存在而費(fèi)用率趨升,費(fèi)用對(duì)工業(yè)企業(yè)利潤增長的貢獻(xiàn)也回落1.9個(gè)百分點(diǎn)。

二、散發(fā)疫情影響供需,疊加地產(chǎn)周期偏弱對(duì)可選消費(fèi)的持續(xù)壓制,營收增速回落至20Q2以來最低值。

10月工業(yè)企業(yè)營收增速大幅回落8.1個(gè)百分點(diǎn)至-1.3%,為2020年3月以來首次轉(zhuǎn)負(fù),雖然部分受到PPI回落的影響,但剔除通脹后實(shí)際營收增速仍回落5.9個(gè)百分點(diǎn)至0%,工業(yè)企業(yè)營收下行壓力仍然較大。結(jié)構(gòu)上看,雖然投資穩(wěn)增長政策繼續(xù)加碼,煤炭冶金產(chǎn)業(yè)鏈營收增速(名義-2.7pct至4.1%,實(shí)際-1.7pct至5.6%)回落幅度相對(duì)較小。但石油化工產(chǎn)業(yè)鏈(名義-8.1pct至-0.5%,實(shí)際-4.5pct至9.7%)、更靠近下游的其他行業(yè)(名義-5.1pct至0.3%,實(shí)際-2.9pct至-3.1%)下行幅度均較大,顯示10月以來部分地區(qū)疫情散發(fā),一方面對(duì)工業(yè)生產(chǎn)構(gòu)成負(fù)面影響,出口增速10月出現(xiàn)單月大幅回落,同時(shí)繼續(xù)擾動(dòng)內(nèi)需。與此同時(shí),10月汽車消費(fèi)熱潮降溫之后,地產(chǎn)周期偏弱對(duì)可選消費(fèi)的拖累凸顯,共同加劇工業(yè)企業(yè)營收下行壓力。

與此同時(shí),10月產(chǎn)成品存貨同比回落1.2pct至12.6%,前期累高的庫存仍在逐步消化,尤其是上中游庫存,自7月以來由前期高位持續(xù)下行。

三、前期油價(jià)回落繼續(xù)緩釋當(dāng)前成本壓力,石油化工產(chǎn)業(yè)鏈成本率繼續(xù)下行。

10月工業(yè)企業(yè)成本率大幅回落16bp至84.8%,國際油價(jià)向國內(nèi)工業(yè)企業(yè)成本率傳導(dǎo)存在2個(gè)月時(shí)滯,7月以來持續(xù)回落的油價(jià)帶來的滯后成本緩釋效應(yīng)仍在延續(xù)。分結(jié)構(gòu)看,9月已在明顯改善的石油化工產(chǎn)業(yè)鏈成本率,10月繼續(xù)下行64bp至84.5%,石油加工(-126bp至87.0%)、化學(xué)纖維(-118bp至93.0%)等石化中下游成本率均下行明顯。另一方面,伴隨國內(nèi)煤炭增產(chǎn)保供持續(xù)強(qiáng)化,以及基建投資加速穩(wěn)增長,煤炭冶金產(chǎn)業(yè)鏈成本率繼續(xù)回落(-51bp至85.9%)。其中,中下游如黑色金屬(-89bp至95.7%)、非金屬礦物(-73bp至82.9%)、汽車(-62bp至85.0%)成本率均明顯下行。

四、煤炭增產(chǎn)保供持續(xù)壓低煤炭開采業(yè)利潤增速,但10月整體工業(yè)利潤轉(zhuǎn)弱,上游利潤占比反而小幅回升。

利潤過度向上游集中的態(tài)勢,可能會(huì)持續(xù)抑制制造業(yè)生產(chǎn)積極性。今年以來特別是近幾個(gè)月煤炭增產(chǎn)保供政策堅(jiān)定執(zhí)行,煤價(jià)整體有所回落,煤炭開采和洗選業(yè)前10個(gè)月利潤累計(jì)同比增速較9月下行26.8個(gè)百分點(diǎn)至62.0%,但由于10月整體工業(yè)企業(yè)利潤轉(zhuǎn)弱,10月煤炭開采和洗選業(yè)占工業(yè)企業(yè)利潤總額之比反而較9月回升0.1個(gè)百分點(diǎn)至12.7%,但仍明顯低于此前13%以上的較高水平,顯示增產(chǎn)保供政策仍在見到效果。

五、前期油價(jià)回落仍將保障至年底工業(yè)企業(yè)成本壓力緩釋,但內(nèi)需偏弱或約束工業(yè)利潤改善幅度,預(yù)計(jì)工業(yè)利潤延續(xù)弱恢復(fù)態(tài)勢。

7月以來,在全球能源供給積極恢復(fù)的過程中,國際油價(jià)經(jīng)歷一輪快速回落過程,由6月上旬接近130美元/桶的水平,一度大幅回落至9月接近80美元/桶。而按國際油價(jià)向國內(nèi)石化產(chǎn)業(yè)鏈成本的2個(gè)月傳導(dǎo)時(shí)滯,在9-10月持續(xù)緩和國內(nèi)工業(yè)企業(yè)成本壓力。但與此同時(shí),國內(nèi)疫情散發(fā)與地產(chǎn)周期偏弱持續(xù)壓制內(nèi)需恢復(fù),營收增速10月大幅回落。雖然四季度基建投資仍有望繼續(xù)發(fā)揮穩(wěn)增長效果,但基建穩(wěn)增長融資需求最大階段可能已過去,未來數(shù)月信用融資需求決定因素可能再度向房地產(chǎn)需求和開發(fā)融資轉(zhuǎn)移。最新的“十六條”政策對(duì)于地產(chǎn)投資一端的融資保障力度相當(dāng)巨大,但如果缺乏地產(chǎn)需求的根本性轉(zhuǎn)向,地產(chǎn)投資和竣工的改善幅度預(yù)計(jì)也將是較為邊際的。因此,預(yù)計(jì)后續(xù)工業(yè)品需求仍將恢復(fù),但恢復(fù)速度或相對(duì)溫和,四季度工業(yè)企業(yè)利潤增速預(yù)計(jì)仍將弱恢復(fù)。

國際原油價(jià)格方面,沙特能源部上周五再度強(qiáng)調(diào)堅(jiān)持減產(chǎn)至2023年底的重要性,疊加目前俄油限價(jià)政策談判以及年底歐盟對(duì)俄羅斯原油制裁實(shí)質(zhì)性落地,全球原油供給仍可能小幅趨緊,此外美聯(lián)儲(chǔ)最新紀(jì)要透露出提前轉(zhuǎn)鴿的可能性,油價(jià)明年能否延續(xù)近期的單邊下行趨勢仍存較大不確定性,明年年初工業(yè)企業(yè)成本壓力可能有所抬升。明年工業(yè)企業(yè)利潤的改善,仍有賴于煤炭增產(chǎn)保供政策的繼續(xù)執(zhí)行,以及財(cái)政政策積極擴(kuò)張、貨幣政策配合型寬松引導(dǎo)工業(yè)品需求改善。

內(nèi)容節(jié)選自申萬宏源宏觀研究報(bào)告:

《成本壓力緩和難抵內(nèi)需走弱——工業(yè)企業(yè)效益數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)(22.10)

證券分析師:秦泰 屠強(qiáng)

發(fā)布日期:2022.11.27

標(biāo)簽: 國際油價(jià) 國際原油價(jià)格 利潤增速

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