【天天新要聞】天風(fēng)證券:當(dāng)前債市仍然可以對(duì)比借鑒2019年,維持適度謹(jǐn)慎的觀點(diǎn)

來(lái)源:金融界

原標(biāo)題:債市對(duì)信貸社融為何不敏感?


【資料圖】

面對(duì)超預(yù)期的信貸社融數(shù)據(jù),長(zhǎng)端利率反映平淡。其實(shí)往前看3個(gè)月,社融數(shù)據(jù)不論是強(qiáng)于預(yù)期,還是弱于預(yù)期,長(zhǎng)端利率反映均不敏感,這是為何?

市場(chǎng)一開始交易強(qiáng)預(yù)期、弱現(xiàn)實(shí),或者說強(qiáng)政策、弱數(shù)據(jù),所以數(shù)據(jù)偏弱并不影響債市調(diào)整。年初以來(lái),特別是春節(jié)以來(lái),市場(chǎng)開始交易經(jīng)濟(jì)修復(fù)的驗(yàn)證以及持續(xù)性,2022年12月以來(lái)信貸社融持續(xù)走強(qiáng),市場(chǎng)從質(zhì)疑總量,到質(zhì)疑結(jié)構(gòu),再到質(zhì)疑可持續(xù)性,這個(gè)過程中,弱預(yù)期與強(qiáng)數(shù)據(jù)之間,市場(chǎng)偏向弱預(yù)期定價(jià),這是信貸社融數(shù)據(jù)走強(qiáng),但是債市不為所動(dòng)的直接原因。

結(jié)合更長(zhǎng)時(shí)間的歷史觀察,十年國(guó)債與社融信貸背離時(shí),往往可以觀察一下PPI,這個(gè)時(shí)候可能PPI的走勢(shì)和利率的相關(guān)度更高,雖然也有例外。

市場(chǎng)不會(huì)交易某個(gè)固定的指標(biāo),而是交易總體宏觀重心。在經(jīng)濟(jì)修復(fù)階段,往往需要社融和PPI的同步走高,才能確認(rèn)經(jīng)濟(jì)修復(fù)的狀態(tài),才會(huì)帶來(lái)長(zhǎng)端利率的調(diào)整。

為什么同時(shí)關(guān)注PPI?

因?yàn)镻PI反映庫(kù)存周期變化方向。市場(chǎng)在關(guān)注經(jīng)濟(jì)改善的持續(xù)性和結(jié)果,關(guān)注庫(kù)存周期修復(fù)的進(jìn)一步明確信號(hào),從同比數(shù)據(jù)觀察,金融條件在改善,但仍無(wú)法讓市場(chǎng)確認(rèn)經(jīng)濟(jì)修復(fù)的持續(xù)性,所以需要社融和PPI的雙向驗(yàn)證。

3月10日(周五)超預(yù)期社融數(shù)據(jù)發(fā)布前,3月9日(周四)市場(chǎng)已經(jīng)提前收到了一份明顯低于預(yù)期的通脹數(shù)據(jù)。與此同時(shí),從高頻數(shù)據(jù)觀察,經(jīng)濟(jì)修復(fù)的斜率容易讓人質(zhì)疑。這可能就是債市對(duì)于強(qiáng)勁社融表現(xiàn)平淡的原因所在。

債市走強(qiáng)、權(quán)益走弱的同時(shí),為什么商品走強(qiáng)?

商品強(qiáng)因?yàn)樯唐菲谪涥P(guān)注現(xiàn)貨和庫(kù)存,所以對(duì)于需求當(dāng)期的環(huán)比變化較為直接。近期螺紋鋼消費(fèi)量回升,且?guī)齑婷黠@低于季節(jié)性,反映出需求實(shí)時(shí)變化,故價(jià)格反彈。

而權(quán)益市場(chǎng)和債券市場(chǎng),毫無(wú)疑問關(guān)注的是同比走向,這是環(huán)比的累積,更看重更廣泛的證據(jù)和中期走勢(shì)。

當(dāng)然我們需要提示,2022年以來(lái)權(quán)益市場(chǎng)和債券市場(chǎng)在解讀政策信號(hào)時(shí)存在一個(gè)顯著特征,就是每逢重大事件落地,權(quán)益市場(chǎng)容易發(fā)生調(diào)整,而債券收益率會(huì)顯著下行。事后看,市場(chǎng)解讀可能未必正確。

1-2月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)即將公布,從我們預(yù)測(cè)考慮,數(shù)據(jù)預(yù)計(jì)不會(huì)低于預(yù)期,同時(shí)對(duì)于即將到來(lái)的MLF續(xù)作,預(yù)計(jì)央行也很難超預(yù)期投放。

按照目前的經(jīng)濟(jì)態(tài)勢(shì)評(píng)估,PPI全年估計(jì)是前低后高,拐點(diǎn)可能發(fā)生在4月,據(jù)此,我們認(rèn)為當(dāng)前債市仍然可以對(duì)比借鑒2019年,我們維持適度謹(jǐn)慎的觀點(diǎn)。

風(fēng)險(xiǎn)提示海內(nèi)外疫情擴(kuò)散超預(yù)期,國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速超預(yù)期,國(guó)內(nèi)外宏觀政策轉(zhuǎn)向超預(yù)期,美國(guó)中小銀行風(fēng)險(xiǎn)蔓延超預(yù)期。

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