財(cái)華洞察|真黃金PK黑黃金!誰(shuí)更經(jīng)得住考驗(yàn)?

來(lái)源:英為財(cái)情

俗話說(shuō)“濁世黃金”,指的是在時(shí)局變動(dòng)較大的時(shí)候,黃金這種性質(zhì)穩(wěn)定、交易認(rèn)受性強(qiáng)的硬通貨能起到定海神針的作用。

自從成為全球最重要能源、對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展發(fā)揮著舉足輕重的作用后,石油也被賦予“黑黃金”的美譽(yù)。

最近,這兩種“黃金”都不約而同地大幅上漲至難得一見(jiàn)的高位水平,帶動(dòng)關(guān)聯(lián)股票價(jià)格大漲。

“兩桶油”中國(guó)石油(00857.HK,601857.SH)、中國(guó)石化(00386.HK,600028.SH)以及最高市值“黃金股”紫金礦業(yè)(02899.HK,601899.SH),年初至今H股累計(jì)增值2357億港元,A股合計(jì)增值1902億元人民幣,合起來(lái)已接近中國(guó)中免(601888.SH)的市值。

金價(jià)和油價(jià)同步大漲

見(jiàn)下圖,金價(jià)大漲至1891.2美元/盎司,接近2020年中的高位,當(dāng)時(shí)由于美國(guó)利率降至零,黃金被認(rèn)為是抵御風(fēng)險(xiǎn)的安全資產(chǎn)。

如今的情況卻是相反,在歐美國(guó)家準(zhǔn)備退出寬松措施,轉(zhuǎn)而收緊貨幣政策,美聯(lián)儲(chǔ)甚至已確定加快收緊買債步伐和加息之時(shí),金價(jià)上漲的邏輯又是什么?

另一方面,原油價(jià)格也大漲,見(jiàn)下圖,布倫特原油價(jià)格現(xiàn)報(bào)每桶92.24美元,穩(wěn)守在90美元關(guān)口以上。

以上為期貨價(jià),但更值得關(guān)注的是另一個(gè)指標(biāo)——即期布倫特原油現(xiàn)貨價(jià)(Dated Brent)。

在北海買賣的即期布倫特原油現(xiàn)貨價(jià)(Dated Brent),是比期貨市場(chǎng)更能反映即時(shí)現(xiàn)貨價(jià)的指標(biāo),衡量交易商愿意支付多高的價(jià)格以確保實(shí)際交付,反映交易商為確保原油能按期按量抵達(dá)煉油廠而愿意支付的最高價(jià)。

S&P Global Platts的數(shù)據(jù)顯示,周三(2022年2月16日)的布倫特原油現(xiàn)貨價(jià)到達(dá)每桶100.80美元的水平,這是2014年以來(lái)的首次。也就是說(shuō),交易商愿意支付每桶100.80美元的價(jià)格,以確保能立即交付現(xiàn)貨原油。

根據(jù)ICE期貨歐洲(ICE Futures Europe)數(shù)據(jù),布倫特的六個(gè)月時(shí)間價(jià)差(timespread)——即期現(xiàn)貨價(jià)與六個(gè)月后價(jià)格之差——在周三達(dá)到每桶8.74美元的水平,這是2007年以來(lái)的最大差值。

這種現(xiàn)象叫現(xiàn)貨溢價(jià)(Backwardation)。理論上來(lái)說(shuō),現(xiàn)貨價(jià)會(huì)隨著交割日期的來(lái)臨而逐步縮小與期貨價(jià)的距離,不然就會(huì)存在套利空間,而套利活動(dòng)會(huì)將兩者之間的差距縮小。

由于期貨價(jià)(或是遠(yuǎn)期價(jià))包含現(xiàn)貨價(jià)加上商品儲(chǔ)存成本等各種機(jī)會(huì)成本,通常為溢價(jià)。

出現(xiàn)現(xiàn)貨溢價(jià),則意味著當(dāng)前的供需關(guān)系要比未來(lái)的預(yù)期緊張。也就是說(shuō),當(dāng)前布倫特原油現(xiàn)貨價(jià)高于期貨價(jià)正反映了消耗量遠(yuǎn)超供應(yīng)量,帶動(dòng)了現(xiàn)貨價(jià)的上漲。

那么又是什么因素導(dǎo)致黃金和原油這兩種商品供不應(yīng)求?筆者認(rèn)為有兩個(gè)原因——通脹和地緣因素。

最近的地緣局勢(shì)大家應(yīng)有所了解,在此不累述。

美國(guó)最新通脹再破頂,于2022年1月到達(dá)7.5%,是1982年2月以來(lái)的最高水平,也遠(yuǎn)高于市場(chǎng)預(yù)期的7.3%。

局勢(shì)不明朗,加上通脹,讓黃金的穩(wěn)定價(jià)值魅力倍增。

另一方面,重要產(chǎn)油國(guó)的地緣局勢(shì)問(wèn)題,令原油供應(yīng)不確定性增加,帶飛油價(jià);反過(guò)來(lái),由于原油是非常重要的能源——基本生產(chǎn)物料,油價(jià)上漲帶動(dòng)了消費(fèi)端的物價(jià)指數(shù),加劇通脹。

通脹上升,使得各種商品和人力成本大增。目前的主要原油供應(yīng)國(guó)包括OPEC+、拉美以及北美。美國(guó)是近年最為重要的原油出口國(guó),它的供應(yīng)對(duì)油價(jià)的影響力不斷提高。所以美國(guó)通脹加劇也反過(guò)來(lái)導(dǎo)致原油生產(chǎn)成本急增,影響到其原油供應(yīng)量,從而為油價(jià)的上漲“添柴加薪”。

金和油,誰(shuí)更經(jīng)得起考驗(yàn)?

相對(duì)來(lái)說(shuō),金價(jià)的上漲,更多是為了抵御通脹,穩(wěn)定財(cái)富價(jià)值,一旦危機(jī)緩和、風(fēng)險(xiǎn)下降,資金更傾向于流向能產(chǎn)生利息的資產(chǎn)(例如有價(jià)證券)。

由于歐美當(dāng)前的利率已低至零甚至負(fù)數(shù),即使收緊流動(dòng)性,也只會(huì)采用循序漸進(jìn)的加息辦法,以緩和對(duì)資本市場(chǎng)和整體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的沖擊,所以初始加息的步伐不會(huì)太急。考慮到通脹率高企,即使名義利率有所增加,扣除通脹之后的實(shí)際利率也不會(huì)高到哪里去,黃金依然擁有硬通貨的吸引力。

這種狀況可能持續(xù)到利率上升到一定水平,或是資本市場(chǎng)的資產(chǎn)價(jià)格變得更加吸引、更具上漲空間,資金才可能從黃金流出,而轉(zhuǎn)向收益更高的資產(chǎn)。

油價(jià)方面,短期來(lái)看將取決于OPEC+的增產(chǎn)進(jìn)度,美洲產(chǎn)油國(guó)的供應(yīng)量,以及全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r所決定的需求量變化;中長(zhǎng)期而言也取決于供求關(guān)系,但這一供求關(guān)系是產(chǎn)能與產(chǎn)量演變的長(zhǎng)遠(yuǎn)結(jié)果,由上下游產(chǎn)業(yè)鏈的聯(lián)動(dòng)發(fā)展決定,另外還取決于可替代能源的發(fā)展進(jìn)度。

從以上布倫特原油價(jià)格走勢(shì)圖可見(jiàn),上一次的油價(jià)高位出現(xiàn)在2014年。再往前追溯,這次漲勢(shì)始于2011年,當(dāng)時(shí)油價(jià)在每桶100美元水平,并在其后三年一直保持于此高位,大部分時(shí)間徘徊在100美元-105美元之間。

但是,美國(guó)頁(yè)巖油的蓬勃發(fā)展令原油市場(chǎng)上的供求出現(xiàn)扭轉(zhuǎn)。2014年中,市場(chǎng)已出現(xiàn)供應(yīng)過(guò)剩,油價(jià)開(kāi)始下跌。在下半年,OPEC發(fā)動(dòng)價(jià)格戰(zhàn)以贏回市場(chǎng)份額,結(jié)果于2014年下半年,油價(jià)跌至每桶53美元,也導(dǎo)致2015年全年油價(jià)低迷,2016年初,WTI更跌至每桶30美元以下。

換言之,美國(guó)新產(chǎn)能的崛起顛覆了市場(chǎng)的供需關(guān)系,重新構(gòu)建了新的供需秩序。

同理,現(xiàn)在的市場(chǎng)趨勢(shì)也可能影響到油價(jià)的中期走勢(shì)。

當(dāng)前,美國(guó)生產(chǎn)頁(yè)巖油用的壓裂砂(石油壓裂支撐劑)供應(yīng)短缺,優(yōu)質(zhì)壓裂砂更是緊俏,現(xiàn)貨價(jià)比2021年時(shí)上漲了2-3倍,同時(shí)疫情和就業(yè)職位增加導(dǎo)致的人力不足也是制約頁(yè)巖油生產(chǎn)的關(guān)鍵,導(dǎo)致其頁(yè)巖油的生產(chǎn)未能跟上。未來(lái)美國(guó)頁(yè)巖油產(chǎn)能的恢復(fù)程度將決定原油價(jià)格的中期走勢(shì)。

疫情反復(fù)等因素影響到煉油行業(yè)的復(fù)工情況,煉油行業(yè)產(chǎn)能未跟上需求,導(dǎo)致全球成品油供應(yīng)收縮。另一方面,天然氣價(jià)格飆升影響到銅、鋰以及鋼鐵和鋁冶煉商的生產(chǎn),這些金屬都是生產(chǎn)石化燃料和可再生能源產(chǎn)能及終端產(chǎn)品的重要材料。這些材料供應(yīng)未跟上,反過(guò)來(lái)影響到原油產(chǎn)能的恢復(fù)和擴(kuò)展。

替代能源方面,新能源的發(fā)展,例如風(fēng)塔、光伏板、新能源汽車等的生產(chǎn)過(guò)程,需要消耗大量石化資源(例如煤炭和天然氣),而石化資源供應(yīng)不足,自然就制約了新能源發(fā)展的進(jìn)程,新能源發(fā)展減慢,對(duì)石化資源的依賴就會(huì)延續(xù),這是一個(gè)相互影響的過(guò)程。

綜合這些因素可見(jiàn),盡管新能源發(fā)展是各國(guó)要?jiǎng)?wù),但要取代石化燃料,依然是一個(gè)頗為漫長(zhǎng)的過(guò)程。至少就中短期而言,油價(jià)仍將得到支持。

總括而言,黃金基本面取決于通脹與加息的一進(jìn)與一退;原油基本面則取決于供求、上下游產(chǎn)業(yè)鏈以及可替代能源的聯(lián)動(dòng)與博弈。若地緣局勢(shì)穩(wěn)定下來(lái),同時(shí)加息步伐加快,金價(jià)或失去支持。反觀油價(jià)的中短期基本面無(wú)法輕易改變,或仍有折騰的空間。

對(duì)產(chǎn)業(yè)龍頭有何啟示?

油價(jià)上漲帶動(dòng)了“兩桶油”業(yè)績(jī)大增和股價(jià)上漲,詳情請(qǐng)參閱《財(cái)華聚焦|油價(jià)氣勢(shì)如虹!“兩油”開(kāi)年龍精虎猛》,估計(jì)在中短期來(lái)看,兩油的股價(jià)仍得到油價(jià)的支持。

擁有逾兩千噸黃金資源儲(chǔ)量的紫金礦業(yè)最近也發(fā)布盈利預(yù)喜,預(yù)計(jì)其2021年扣非歸母凈利潤(rùn)將按年增長(zhǎng)129.36%,至145億元(單位人民幣,下同),或因其礦產(chǎn)金屬產(chǎn)量維持強(qiáng)勁增長(zhǎng),以及多數(shù)金屬售價(jià)上漲,抵消了2021年礦產(chǎn)金售價(jià)下降的影響。

值得注意的是,紫金礦業(yè)最近宣布完成了對(duì)新鋰公司的收購(gòu),后者的核心資產(chǎn)為位于阿根廷西北部卡塔馬卡省的3Q鹽湖項(xiàng)目,預(yù)計(jì)2023年底建成投產(chǎn)的一期工程每年可生產(chǎn)2萬(wàn)噸電池級(jí)碳酸鋰,有助紫金礦業(yè)進(jìn)入新能源和新材料領(lǐng)域。

考慮到中短期金價(jià)造好,中長(zhǎng)期基本金屬和鋰價(jià)在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和新能源發(fā)展下應(yīng)可得到支持,紫金礦業(yè)的前景應(yīng)不俗。

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